Klassisk värdeinvestering – köp lågt värderade tillgångar istället för intjäningsförmåga

På börsen gillar alla en bra story. Alla vill äga tillväxtbolaget som kan nå oanade höjder eller det stabila bolaget som har höjt utdelningen 25 år i rad. Marknaden bryr sig inte så noga om huruvida bolagen värderas till 20, 30 eller 40 gånger vinsten när tiderna är goda så länge det finns en bra story bakom och bolaget är ett riktigt kvalitetsbolag. Dessutom har ju världens bästa investerare, alla kategorier, Warren Buffett sagt att det är bättre att köpa ett fantastiskt bolag till ett hyggligt pris än ett hyggligt bolag till ett fantastiskt pris.

Den här artikeln publicerades ursprungligen i Värdepappret nr 4 (april 2015) och beskriver en del av vår investeringsfilosofi som handlar om att köpa hyggliga bolag till fantastiska priser. Det är precis vad Warren Buffett gjorde i början av sin karriär, under sina mest framgångsrika år, då han presterade sin högsta avkastning i karriären som lade grunden till Berkshire-imperiet som han förvaltar idag.

Köp lågt värderade tillgångar och sälj dem när de blir rimligt värderade

Strategin är i grund och botten mycket enkel. Faktiskt så enkel att den skrämmer bort många investerare för att de anser strategin vara för tråkig eller att de är för intellektuella för strategin och anser sig kunna bättre. Strategin går ut på att köpa lågt värderade bolag sett ur ett tillgångsperspektiv, vilket ibland på engelska kallas för ”deep value investing”. Man köper bolagen billigt och säljer när de är rimligt eller högt värderade. Detta låter precis som vad alla investerare försöker göra, men det finns några avgörande skillnader. Fokus ligger nämligen på att köpa materiella tillgångar minus skulder (det materiella egna kapitalet, tangible book value) för ett pris som är lägre än värdet. Ännu bättre är det om man kan köpa bolaget för ett pris som är lägre än likvidationsvärdet, vilket kan approximeras med omsättningstillgångarna minus alla skulder (förkortat NCAV från Net Current Asset Value). Den senare typen av bolag kallas för net-nets och är en typ av bolag som uppmärksammades av Benjamin Graham redan för 80 år sedan och har överpresterat marknaden sedan dess.

Bolag som handlas under det materiella egna kapitalet eller under NCAV är sällan fantastiska bolag. Däremot är det ofta hyggliga bolag och kanske ännu oftare risiga eller riktigt risiga bolag. Det gäller att hitta bolagen som är hyggliga eller har en så låg värdering att det är värt att köpa dem trots att de är risiga.

NCAV

Net Current Asset Value eller Nettoomsättningstillgångar på svenska är omsättningstillgångarna (typiskt likvida medel och varulager) minus alla skulder. Detta är en approximation på likvidationsvärdet, dvs. vad en aktieägare skulle få ut om bolaget likviderades. Bolag likvideras dock extremt sällan och det är snarare ett uttryck för att en aktie är väldigt billig om börsvärdet är lägre än NCAV. Om det dessutom finns andra tillgångar på balansräkningen ökar säkerhetsmarginalen.

Eget kapital exklusive immateriella tillgångar: EK-t, B-t eller TB

Tangible book value brukar förkortas B-t (Book-tangible), EK-t (Eget Kapital-tangible, svengelska) eller TB (Tangible Book) och är eget kapital minus alla immateriella tillgångar. Om ett bolag har noll anläggningstillgångar är NCAV och B-t samma sak men om det finns anläggningstillgångar ingår dessa i B-t.

Varfär fungerar det att köpa billiga men mediokra bolag?

För det första: det fungerar att köpa billiga men mediokra bolag! De teorier som finns om den effektiva marknaden bortser från att det finns en uppsjö av studier som visar att investering ur ett tillgångsperspektiv fungerar. De många studier som har gjorts i ämnet (back-tests) brukar typiskt se ut så här:

  1. Rangordna marknadens alla bolag efter P/B-t.
  2. Sätt ihop ett antal fiktiva portföljer vid årets början, t.ex. tio olika portföljer med 10 % av marknadens bolag i varje portfölj.
  3. Sälj de fiktiva portföljerna vid nästa årsskifte.
  4. Rangordna marknadens alla bolag igen
  5. Sätt ihop ett antal fiktiva portföljer igen med de pengar som finns kvar sedan försäljningen det första året.
  6. Upprepa proceduren.
  7. Jämför avkastningen från de olika portföljerna.

Det finns även motsvarande studier där net-nets väljs ut jämförs mot andra fiktiva portföljer eller mot index. Resultaten från dessa studier brukar typiskt visa att ju lägre värderingen är, desto högre avkastning ger portföljen över tid. Dessutom ofta till en lägre volatilitet och med mindre fallhöjd när börsen i stort kraschar.

Net-nets har undersökts över en tidsperiod på hela 80 år i olika studier och har i princip genomgående visat sig ge bättre avkastning än marknaden.

Hur kan detta komma sig? Varför förstår inte marknadens aktörer att man ska köpa lågt värderade tillgångar när det bevisligen fungerar?

Fondförvaltare och institutioner kan inte investera och får inte investera

Kan inte, får inte, vill inte. Så skulle man kunna sammanfatta fondförvaltares och institutioners syn på den typ av små och mediokra bolag till mycket låga värderingar, som är så intressanta för privatsparare.

Ofta är bolagen för små för att större aktörer ska kunna köpa aktierna överhuvudtaget. Small cap eller motsvarande är en typisk börslista att hitta den här typen av bolag på. Om man sitter med mer kapital än säg en halv miljard kronor börjar det bli svårt att köpa meningsfulla innehav i många av de riktigt små bolagen. För en privatperson är detta förstås oerhört stora summor men bland fonder är det inte ovanligt att kapital i den storleksordningen förvaltas. Större aktörer kan inte köpa betydelsefulla andelar i små bolag.

Eftersom bolagen är små och troligen även handlas med låg likviditet får inte större aktörer köpa bolagen. Att vara styrd av regler är aldrig en fördel och som privatsparare har man fördelen att man kan köpa vilka aktier man vill. I vissa lägen måste kapitalförvaltarna tvångssälja aktier för att de har blivit för små. Runt årsskiften sker också en del ”window dressing” vilket betyder att de aktier som har presterat dåligt säljs och aktier som har presterat bra köps så att man kan visa upp ett fint skyltfönster mot potentiella kunder. Ingen vill ju köpa en fond som äger förra årets losers.

Slutligen är ofta bolagen tråkiga eller impopulära. Att köpa billiga tillgångar är dessutom en oerhört enkel strategi. Sammantaget gör detta att fonder och institutioner inte vill köpa bolagen, även om de kan. Man har som förvaltare svårt att berättiga höga förvaltningsavgifter på flera procent för att låta en robot förvalta portföljen. Helst ska strategin vara komplex och ”aktiv”. Dessutom är det en risk för förvaltare att gå in i aktier som riskerar att sjunka kraftigt på grund av bolagsspecifika skäl. Som förvaltare får man knappast skäll av chefen för att man köpte samma aktier som alla andra om det går dåligt, men om man köpte ett risigt bolag som visar sig ha en risig utveckling på aktien blir det hetare om öronen.

Eftersom de stora kapitalförvaltarna inte får, inte kan och inte vill köpa de billiga tillgångsaktierna blir det privatspararens möjlighet att skaffa sig en fördel på marknaden.

Även privatsparare undviker billiga aktier

De billiga aktierna som handlas till riktigt låga P/B-tal är alltså typiskt privatspararnas marknad. Även många privatsparare undviker dock dessa bolag. Dels kan de upplevas som riskfyllda eftersom de är små och har låg likviditet men framförallt upplevs de som tråkiga och utan framtidspotential.

Det finns en utbredd uppfattning hos många investerare och hos finansmedia att det alltid lönar sig att köpa bra bolag. I artiklar i finansmedia läggs större delen av fokus på bolagens kvalitet medan aktiens värdering avhandlas på sin höjd på en rad på slutet eller i en tabell med en prognos över kommande två år (en prognos som garanterat slår fel). Det är dock viktigt att alltid ha följande i bakhuvudet: att köpa aktier i bra bolag blir inte per automatik bra investeringar och att köpa aktier i dåliga bolag blir inte per automatik dåliga investeringar. Man måste alltid ha med priset som en faktor. För att dra till med en Buffett-klyscha: ”pris är vad du betalar, värde är vad du får”. Glöm därför inte bort priset. Det är skillnad på bra bolag och bra aktier. Att betala ett högt pris lönar sig enbart om den nuvarande lönsamheten verkligen är uthållig och till höga priser saknas ofta säkerhetsmarginal.

Fokus på tillgångar istället för på intjäning har också fördelen att det är enklare och minskar risken för att man gör misstag. När man fokuserar på intjäningsförmåga är det framtida kassaflöden diskonterade till nuvärde som man fokuserar på. Det är svårt, för att inte säga omöjligt, att bedöma framtida kassaflöden rätt och det kräver en hög säkerhetsmarginal. Det är i många fall enklare att bedöma värdet på ett bolags tillgångar på balansräkningen. Tillgångar rör sig inte lika fort som intjäningsförmåga. Därför är det intressant att fokusera på att köpa billiga tillgångar.

Marknaden älskar intjäningsförmåga och en bra story. Detta finns ibland, men ofta inte i tillgångsbolagen. Marknaden hatar också branscher i kris och det är ofta här tillgångsbolagen finns.

Walter Schloss brukade påpeka att en verklig säkerhetsmarginal fås genom att köpa bolag i kris i branscher i kris. För att förstå kan vi ta oljebranschen som exempel, vilket är en bransch som vi har berört delar av i de senaste numren av Värdepappret. Där var marknaden väldigt förtjust i bolagen fram till för ett drygt år sedan, alltså så länge branschen gick bra och hade strålande framtidsutsikter. När oljepriset började sjunka följde börskurserna för hela branschen med ned. Nu, när många bolag har sjunkit med 50-75 %, ses branschen plötsligt som riskfylld. Innan nedgången såg branschen inte som riskfylld. Tänk efter en stund. På toppen ser marknaden risken som låg men i nedgång och på botten ses risken som hög ofta med motiveringar kring ”osäkerhet” och att ”det kan fortsätta nedåt” eller att det är ett nytt normalläge eller paradigmskifte som vi nu upplever. Allt som oftast är det inte ett paradigmskifte även om marknaden letar febrilt efter argument för att det är annorlunda just den här gången.

Walter Schloss

Det som kan rasera säkerhetsmarginalen är de fall det verkligen är tal om ett paradigmskifte. Det kan till exempel handla om branscher där bolagets tjänst eller produkt slås ut på grund av teknikutveckling. Till rätt pris kan det bli en bra investering ändå, för även om en teknik tar över större delen av en marknad kan det finnas kvar en nisch där bolaget kan blomstra, om än i mindre skala. Det är dock viktigt i dessa fall då det finns risk för snabb teknikutveckling att bolaget har en hanterbar skuldsituation och att bolaget tjänar pengar trots att man jobbar i motvind.

Den verkliga säkerhetsmarginalen hittar man alltså i branscher i kris. Vad man ska undvika är bolagen som är bland de svagaste i branschen och som riskerar att gå under. Köper man bolag i en bransch i kris får man räkna med en hög volatilitet, men man ska komma ihåg att volatilitet inte är samma sak som risk. Att se en aktie falla med 10-20 % på kort tid efter man har köpt aktien kan vara jobbigt men det är något man måste lära sig att leva med om man investerar i bolag i krisbranscher.

Avkastningen fås inte från buy and hold

Först och främst ska man inte köpa bolagen och behålla dem i tid och evighet. Buy and hold fungerar bäst i bolag med hög avkastning på eget kapital, men bland tillgångsbolagen hittar vi många gånger bolag som knappt har en avkastning över kapitalkostnaden. Det betyder att man ska köpa bolagen billigt och sälja dem när eller om de har stigit i pris.

Ofta finns det ingen synlig trigger och det går kanske inte att förklara vad det är som gör att aktien ska stiga framöver. I tillväxtbolag stiger börskursen när vinsten stiger, tänker kanske de flesta, så varför köpa en aktie som man inte vet varför den ska stiga? Svaret är för att aktien är billig, för att lönsamheten i bolag brukar pendla kring ett medelvärde (reversion to the mean) och att värde är sin egen trigger.

Detta är en viktig faktor i varför tillgångsbolag i branscher i kris ger en hög avkastning. När allt ser som mörkast ut är gryningen som närmast. I bolag med en extremt pressad lönsamhet brukar även aktien vara lika pressad och då krävs det inte mycket för att den ska stiga. Ibland kan det till och med räcka med minskade förluster. Ibland kallas fenomenet även lite elakt för dead cat bounce.

Som ett hjälpmedel för att upptäcka om bolagen är på väg upp eller ned i cykeln finns F-score, som beskrivs senare i artikeln. Reversion to the mean förklarar också varför man inte ska behålla bolagen för evigt, utan när aktien väl har stigit tillräckligt högt är det läge att sälja för att leta efter något annat att stoppa in i portföljen.

Diversifiering är nödvändigt

Det är svårt, näst intill omöjligt, att veta vilken avkastning man kan förvänta sig från en enskild aktie när man köper billiga tillgångar. Om man behåller aktien under en period på ett eller flera år kan det bli såväl kraftiga rörelser upp som ned som att aktien inte rör sig alls. Billiga aktier kan alltid bli billigare och dyra aktier kan alltid bli dyrare, men köper man billiga aktier är det i alla fall högre sannolikhet för att aktien ska bli dyrare. Även om inte bolagets underliggande verksamhet förbättras finns alltid multipelexpansion som en möjlighet, dvs. att marknaden plötsligt får för sig att aktien borde värderas till en högre multipel.

I vissa fall värderas aktierna inte efter intjäningsförmåga överhuvudtaget eftersom intjäningen är pressad, utan aktien ser allmänt dyr ut på alla sätt och vis förutom sett till tillgångarna. Då kan det räcka med att lönsamheten tar lite fart för att marknaden ska byta fot och plötsligt börja gilla bolaget igen. Det finns många aktier som har legat i dvala i flera år och knappt rört sig för att plötsligt sticka iväg.

Det som alla studier visar är att den genomsnittliga avkastningen från den här typen av bolag är god, till och med mycket god. Men det finns en relativt stor varians. Man skulle kunna jämföra det med att kasta en ojämn tärning som slår fler fyror, femmor och sexor än ettor, tvåor och treor. Ibland blir det en etta men det blir oftare en sexa och genomsnittet (väntevärdet) kommer att bli högre än 3,5. Vid köp av aktier ur ett tillgångsperspektiv bör man se på saken ur ett statistiskt perspektiv och tillämpa diversifiering. Alla tillgångsbolag som man köper kan ses som en korg av aktier som ska ge en god genomsnittlig avkastning. Varje investering måste inte falla väl ut och kommer heller inte falla väl ut, men i genomsnitt ska avkastningen bli god.

Att tänka i termer av genomsnitt och väntevärden är inte naturligt och att trampa i ett par värdefällor för att hitta ett par ännu större vinnare är inte heller känslomässigt enkelt eller intuitivt, men det är så vi ser på tillgångsbolagen.

Kvalitativ, mekanisk eller semi-mekanisk strategi

Att köpa billiga tillgångar kan verka lätt men i praktiken stöter man på en hel del problem, framförallt kring när man ska sälja en aktie. Om man har köpt en aktie i ett halvrisigt bolag till ett lågt pris och aktien stiger, när ska man då sälja? Ska man nöja sig med 50 % uppgång eller ska man vänta längre i hopp om att aktien stiger mer? Om aktien istället börjar sjunka kraftigt strax efter inköp, ska man sälja för att begränsa förlusten? Eftersom vissa aktier är som heta potatisar kan de vara ganska obekväma att äga och det gäller att ha en utarbetad strategi i förväg som man kan följa.

Alla genomförda studier som tidigare nämndes, baseras på en helt mekanisk strategi. Aktier köps och säljs vid årsskiftet enligt vissa uppställda kriterier och enligt studierna råder det inget tvivel om att en sådan strategi fungerar. En viktig orsak till att mekaniska strategier fungerar bra är att vi människor tenderar att väga in känslor och värderingar i våra beslut som ibland är rätt, men ibland fel. Man kanske undviker att köpa bolaget som mångdubblas och som man borde ha köpt på kvantitativ basis, men som efter en kvalitativ granskning inte tycktes duga. Eller så plockar man hem vinsten alldeles för tidigt i en uppgång som fortsätter. Alternativt kanske man dumpar ett innehav som inte känns bra strax innan det vänder.

En mekanisk strategi gör inget av detta. En mekanisk strategi köper och säljer enligt på förhand uppställda kriterier. Varken mer eller mindre. Ytterst få, om ens några, tillämpar helt mekaniska strategier i verkligheten. De flesta av oss tror att vi kan lägga till ytterligare värde till en mekanisk strategi och en mekanisk strategi vore alldeles för tråkig. Men den som väljer att tillämpa en mekanisk strategi i ur och skur kommer inte att ångra sig om 25 år. Han kommer bara ha tråkigt på vägen.

Värdepappret tillämpar en semi-mekanisk strategi när vi köper tillgångsbolag. Vissa delar gör vi på fri hand och vissa delar gör vi helt eller delvis mekaniskt.

Vi gör alltid en kvalitativ analys av bolagen som vi analyserar men bakom den kvalitativa analysen har vi vissa på förhand uppställda punkter som vi tittar på och vill se att de är uppfyllda. Det är inga avancerade eller hemliga punkter, utan det handlar om grundläggande saker som att bolagen ska ha någon form av hygglig historik med vinster, gärna ha delat ut pengar, positiva kassaflöden etc. Mer om detta senare. Ju högre kvalitet, desto större position kan vi tänkas ta i bolaget.

Det vi huvudsakligen tillämpar mekaniskt är hur länge vi behåller bolag som vi har köpt. När vi har köpt ett tillgångsbolag behåller vi dem alltid minst ett år, i princip oavsett vad som händer. Ett år är en bra gräns av flera skäl. Dels är det tillräckligt lång tid för att det ska kunna hända något i bolaget i fråga och dels är det den kortaste tiden som bevisligen fungerar i alla de studier som har gjorts. Det finns studier, t.ex. Wendl som har studerat hur innehavstiden påverkar avkastningen och den högsta avkastningen då (med en mekanisk strategi) får när aktierna behålls i ett eller två år. Man kan få en god avkastning genom att behålla aktierna 3-5 år också men när vi talar om årsskala gäller ju kortare tid desto bättre. Tillgångsbolagen är många gånger som heta potatisar som man vill bli av med.

Vi anser att man alltid bör behålla mediokra men billiga bolag minst ett år om inget exceptionellt inträffar på uppsidan, men även då riskerar man att förstöra avkastning genom att avvika från ettårsregeln. Det finns väldigt mycket som kan inträffa i den här typen av bolag. Om man köper den här typen av bolag kommer man säkerligen att få vara med om aktier som sjunker 50 % för att återhämta sig inom ett år likväl som man kommer få vara med om aktier som både mångdubblas och som tappar större delen av både sitt pris och värde.

Hur hittar man tillgångsbolagen?

Ibland är det lätt att hitta bra och billiga bolag men ofta är det knepigt och kräver en del arbete. Ett bra grundverktyg är någon form av screener som söker igenom nyckeltal hos mängder med bolag och levererar en lista av bolag som uppfyller de uppsatta kriterierna som resultat. Det finns olika screeners som är bra, t.ex. Börsdata, Financial Times Screener eller komplicerade men kraftfulla screener.co. Sedan finns förstås Värdepappret och andra tidningar, nyhetsbrev eller bloggar vars syfte eller delsyfte är att ge uppslag på intressanta bolag.

Vad man kan säga om screeners är att ju smalare man söker, desto mindre hittar man. Det kan låta självklart, men ofta hittar man de mest intressanta bolagen när man söker som bredast. Den grundläggande sökningen i en screener kan vara så enkel som att söka på låga P/B-tal eller låga P/NCAV-tal, men man ska vara försiktig med att sätta för hårda eller för skarpa gränser, för då kan man missa bolagen som just för tillfället är lite för dyra.

Olika tillvägagångssätt kan vara att börja med en bred sökning, t.ex. söka efter alla bolag på en viss börslista med P/B under 1,2, och därefter beta av listan från A till Ö. En överblick av nyckeltal ger en viss information men ofta hittar man intressanta detaljer i årsredovisningarna som inte framgår av själva screenern. Det kan handla om dolda värden på balansräkningen som mark eller byggnader som är upptagen till inköpspris för länge sedan eller om aktier i bolag med betydande tillgångar som är upptagna till inköpspris och är värda mer i verkligheten än på balansräkningen. För att hitta de verkligt intressanta bolagen måste man göra sin läxa.

Ett alternativ till att gå från A till Ö är att välja en bransch och gå igenom den. Det är ett angreppssätt som vi skribenter på Värdepappret gillar vilket redan borde ha framgått tydligt efter våra genomgångar av norska banker och norska seismikbolag. Fler branschgenomgångar av den här typen kommer säkerligen i framtiden och de lägger till en extra dimension i form av att man får en känsla för branschen, vilka aktörerna är och hur deras inbördes ställning ser ut.

Positiva egenskaper i tillgångsbolag

Det finns ett antal egenskaper som vi generellt sett ser som positiva i tillgångsbolag, eller rent generellt i bolag för den delen.

Till att börja med, och kanske viktigast av allt, är en låg värdering. De mest relevanta nyckeltalen är ofta P/NCAV eller P/B-t, alltså priset i förhållande till nettoomsättningstillgångarna eller i förhållande till det materiella egna kapitalet. Den enda gången det är värt att titta på bolag med en hög värdering är om man kan vara säker på att de kommer att vara bäst i klassen under överskådlig framtid, och det är definitivt inte fallet i den typen av bolag som vi söker här.

Bolaget får gärna vara verksamt i en tråkig bransch. Orsakerna är flera. Spännande branscher som biotech, IT under IT-yran eller vad det nu må vara har ofta många fler ögon på sig vilket gör det troligare att det är något verkligt fel på bolaget om värderingen är låg. Om man hittar lågt värderade bolag inom tråkiga branscher är sannolikheten högre att bolaget bara är bortglömt med en aktie som lever sitt eget liv i en slumrande tillvaro.

Bolaget bör ha en rimligt god historik. Det kan handla om att man historiskt sett ska ha gått med vinst med nuvarande affärsmodell. Bolag som väntar på sitt genombrott göre sig icke besvär. Allra helst ska bolagen ha ett positivt balanserat resultat även om det kan finnas skäl att godta ett negativt balanserat resultat också. Bäst är om bolaget historiskt har varit så lönsamt att det har delat ut pengar till sina aktieägare eller har återköpt aktier. Allt detta gör det troligare att de problem som bolaget eller branschen står inför i nuläget är av tillfällig karaktär eftersom det finns en dåtid som såg ljus ut. Till detta hör också att bolaget ska finansiera sig via egna kassaflöden och inte genom nyemissioner. Om antalet aktier är konstant eller minskande över tid är det något positivt.

Eftersom bolagen inte ska behållas för evigt, utan bara under några år, är det viktigt med ett högt F-score. Detta beläggs också av studier och en (numer inaktiv) blogg som rekommenderas i detta ämne är Värdebyrån. F-score är en samling frågor skapade av den amerikanska professorn Joseph Piotroski som ger svar på nio grundläggande frågor om bolagets finansiella hälsa. Se faktarutan för mer information om F-score. Frågorna är av två olika karaktärer; dels ger frågorna svar på ”går bolaget bra?” och dels ger frågorna svar på ”går bolaget bättre än förra året?”. Med ett högt F-score är det alltså troligt att bolaget är på väg åt rätt håll.

F-score

F-score svarar på nio frågor om ett bolags finansiella hälsa. Om svaret på en fråga är ”ja” ges en poäng och om svaret är ”nej” ges noll poäng. Antal poäng summeras till en siffra mellan 0 och 9, där 0 är sämst och 9 är bäst. Generellt sett kan man säga att F-score 6 och uppåt är bra.

De nio frågorna är följande:

  1. Har bolaget gått med vinst (efter skatt) det senaste året? Visar om bolaget är lönsamt.
  2. Har bolaget ett positivt kassaflöde från den löpande verksamheten? Positivt kassaflöde från den löpande verksamheten är alltid något positivt. Om bolaget redovisar förlust visar ett positivt kassaflöde att bolaget kan hålla sig flytande om de skulle minska på investeringarna.
  3. Har bolaget en högre ROA (vinst efter skatt/totala tillgångar) än förra året? Visar om lönsamheten ökar eller minskar.
  4. Är kassaflödet från den löpande verksamheten högre än vinsten efter skatt före extraordinära poster? Visar på kvaliteten på vinsten. Ett kassaflöde som är lägre än vinsten tyder på stora investeringar eller aktiverade kostnader som inte ger kassaflöden förrän långt fram i tiden.
  5. Är kvoten långfristiga skulder/ totala tillgångar lägre än förra året? Visar om bolagets betalningsförmåga på lång sikt har förbättrats.
  6. Är balanslikviditeten högre än förra året? Visar om bolagets betalningsförmåga på kort sikt har förbättrats.
  7. Har bolaget inte emitterat nya aktier det senaste året? Visar om bolagets verksamhet bär sig själv eller om det krävs aktieägartillskott för att bolaget ska klara sig.
  8. Är bruttomarginalen högre än förra året? Bruttomarginalen är det renaste lönsamhetsmåttet. Denna fråga svarar på om den produkt eller tjänst som bolaget säljer har genererat högre lönsamhet det senaste året.
  9. Är kapitalomsättningshastigheten högre än förra året? Kapitalomsättningshastigheten mäts som kvoten omsättning/totala tillgångar och visar om bolaget ökar sin effektivitet.

Bolaget bör ha ett relativt högt, men inte för högt, insynsägande. Det finns ett intervall på ungefär 10-40 % insiderägande som generellt sett är att föredra. Vid lägre insiderägande bryr sig inte insiders om bolaget och vid högre insidersägare bryr sig insiders inte om minoritetsägarna utan kan berika sig själva. Om det är en bra huvudägare (som i Picanol som vi skrev om i nummer 1, där huvudägaren äger 89 % av bolaget) är det inget problem med mycket högt insiderägare men i små mediokra bolag med extremt låga värderingar är ofta ledningen av det mer ljusskygga slaget och då vill man se ett lagom insiderägande.

Bolaget bör ha en rimlig skuldsättning. Skuldsättning är dock tveeggat. Ett bolag utan skulder går knappast i konkurs, så för att begränsa nedsidan är en låg skuldsättning positivt. Ett bolag som går dåligt och är svårt skuldsatt har en ogynnsam hävstång som verkar emot bolaget. Däremot verkar skuldsättningen som en hävstång även uppåt och om bolaget lyckas vända en problemtyngd verksamhet där räntebetalningarna är höga i förhållande till resultatet blir hävstången enorm och då verkar hävstången även på aktiekursen i förlängningen.

En viktig punkt är att bolaget ska ha ett lågt börsvärde eller låg likviditet. Studier visar att den högsta avkastningen nås i bolag med ett börsvärde under . I vissa fall finns det bolag med ganska höga börsvärden men med låg likviditet t.ex. på grund av att storägaren sitter på en stor post. Exempel på detta fenomen är Picanol och Traction. Små bolag har färre ögon på sig vilket ökar sannolikheten för felvärderingar. Om bolaget har ett högre marknadsvärde än några miljarder finns det troligtvis en mängd analytiker som följer bolaget och då är det också troligare att det är något verkligt fel på bolaget.

En diversifierad korg av tillgångsbolag som en del i en aktieportfölj

Tillgångsbolag, alltså net-nets och bolag med låga P/B-tal fungerar utmärkt som bas i en aktieportfölj om man ser dem som en grupp. Man måste nämligen tillämpa diversifiering i den här typen av bolag. Enskilda bolag kommer att misslyckas men som en portfölj kommer de att lyckas och det är det viktiga. Studier visar att avkastningen i denna typ av bolag har varit minst 15-20 % per år i snitt över mycket lång tid – över så lång tid att det är rimligt att tro att detta fenomen ska hålla i sig.

Avslutningsvis

Det finns många sätt att lyckas med sina investeringar. Värdeinvestering är bara en nisch inom investering och att investera på det klassiska viset ur ett tillgångsperspektiv är bara en nisch inom värdeinvestering, men det är en nisch som fungerar. Oavsett om man väljer att tillämpa en sådan här strategi eller inte är det viktigt att känna till konceptet och varför det fungerar. Man skulle kunna säga att det är en för evigt impopulär strategi och därför kommer den också att fungera för alltid. En viktig orsak till att strategin fungerar är ”reversion to the mean”. Även risiga bolag kan vända till det bättre i medvind och omvänt gäller att när det går bra för bolagen kan det vänta sämre tider. Köp och behåll är ingen bra strategi för den här typen av bolag, utan efter minst ett år ska man överväga att sälja.

Innan man tar till sig och börjar tillämpa strategin själv måste man fundera på om det verkligen är något som passar en själv. När det gäller strategier är det alltid viktigt att man kan hålla fast vid sin strategi i vått och torrt. Man kommer att gå på nitar när man köper billiga och hyggliga eller mediokra bolag men i genomsnitt och över tid kommer det att gå bra.

Share:

Kommentera

E-postadressen publiceras inte. Obligatoriska fält är märkta *