Relativ värdeinvestering – finns det?

Det finns värde att gräva fram även på en het börs. Det kräver bara mer tålamod och kanske en gnutta relativitet. I krönikan fortsätter jag förra numrets tema att leta efter bolagen vars inneboende värde ge aktien andra chansen på börsen.

En bortskämd börsgeneration

I snitt har börsens årliga tillväxttakt inklusive utdelningar (OMXSGI) legat på fantastiska 18 procent från 1 januari 2009 fram till maj i år. Snart ett decennium är en lång tid. Det vore konstigt om det här inte lagt grunden för en bortskämd börsgeneration.

Källa: Nasdaq

Grafen ovan är mätt från 8 juni, eftersom det då även finns data för småbolagen inklusive utdelningar. De har som synes gått ännu bättre. De mindre bolagen brukar gå bäst sent i börscykeln, eftersom marknaden bedömer att de är mer riskfyllda att investera i.

I år är så här långt det åttonde av de nio år sedan finanskrisen som börsen är upp. Flera av åren har det dessutom slutat med ordentliga uppgångar. 2011 var det en liten dipp och från maj 2015 till februari 2016 en till men det kan ändå inte ses som mer än små bumpar på vägen. När tar det roliga slut?

Det går alltid att oroa sig för att en börsfest är över likväl som det alltid finns optimister som tror på mer. Tillväxten i världen har kommit igång men ser inte överhettad ut. Åtminstone inte när till exempel IMF med hjälp av ett beräknat utbudsgap tittar på om ländernas BNP-tillväxt är över eller under vad som är hållbart i respektive ekonomi.

Möjligen skulle investeringsklockan kunna visa på en världsekonomi på väg in i en överhettning. Det var utgångspunkten när jag i förra numret skrev om En cyklisk jakt på bortglömt värde. Då tittade jag på fenomenet eftersläntrare. Bolagen som ligger sist i konjunkturuppgången. Den här gången tänkte jag titta på ett annat typisk fenomen för den senare delen i en börsuppgång – det relativa tänkandet.

Vad är normalt?

Köper du argumentet att vi är inne på småtimmarna men att börsklockan ännu inte är slagen – vad ska du i så fall investera i? En för värdeinvesteraren obekväm möjlighet är i det som är relativt billigt eller kanske snarare relativt inte så dyrt.

En rimlig gissning är att mångas förväntningar krupit upp från den långsiktiga avkastning på 8-10 procent som börsen kan förväntas ge på sikt. Det dessutom under förutsättning att de långa räntorna ligger på 3-4 procent. Dit är det som bekant en bra bit.

Tror du att bolag kan generera vinster och aktier värderingar som stöttar en tillväxt motsvarande den vi haft de gångna åren så är det mycket som plötsligt ser köpvärt ut. I själva verket allt vars kurser inte rusat. Det här är spelet är inget en långsiktig värdeinvesterare söker. Fast låt oss ändå ta en titt på tre exempel på relativism. Det kan ju om inte annat ge en vägledning

Branscherna som sackar efter

Källa: Börsdata

Det vi i Stockholm mest märkt av är att de klassiska svenska råvaru- och verkstadsbolagen tillsammans med evighetsmaskinerna i den svenska banksektorn gått utmärkt. Det här är en del av den globala återhämtningen och reflationstrenden, som pågått sedan februari förra året.

Riktigt raketbränsle fick den trenden med Donald Trumps och republikanernas grand slam i amerikanska valet. Hela fenomenet med stigande vinster och en inflation som stiger snabbare än räntorna fick till och med bära presidentens namn.

Den svenska börsen är nu rejält uppskruvad av det som kallas för Trumptrade – inte så konstigt i en liten exportberoende ekonomi. I förra numret kollade vi på bolagen som kan dras med om den fjädern dras upp ett eller flera varv till.

Sämre har det i Sverige gått för teknologi och service. Där spelar förstås tuffa tider för indextunga Ericsson och HM en stor roll. Särskilt inom detaljhandeln ser emellertid problem bredare ut.

Många bolag på förlorarlistan är där av orsaker som inte lätt vänds till en kursuppgång. Däremot blir det naturligt så i det här börsklimatet att många investerare, efter att ha suckat över priserna på aktierna i den vänstra kolumnen ovan börjar snegla på förlorarlistan.

Det verkar, enligt uppgifter i Dagens Industri, Christer Gardell ha gjort med vad som verkar vara ett stort intåg i Ericsson. Han har tidigare sagt att han är intresserad av bolaget men tyckt att aktien var för dyr. Nu är den billigare. En äkta värdeinvestering således.

Källa: Börsdata

Exemplet på försök till värdeinvestering i klädbranschen står S-O Johansson för. Han har tagit en position i HM under våren med tanken att ta rygg på en vändning uppåt i bolaget.

En intressant detalj i det här båda exemplen är att det är köp gjorda av investerare med lång erfarenhet av att själva vara huvudägare eller att genom stora aktieposter påverka ledningen av de bolag de köper in i sig i. Varken i Ericsson, med Industrivärden och Investor som huvudägare, eller i familjen Perssons HM lär det vara möjligt.

Placeringarna är alltså baserade på att bolagen fortsätter sin utveckling enligt nuvarande lednings tankar. Det verkar således snarare ha varit priset än en förändring i bolagens inneboende värde som lockat. I mina ögon typiskt för att relativitet smugit sig in i resonemangen.

En annan vinkling är att om USA visar vägen, vilket ofta är fallet, så kommer teknologi och sällanköpsvarorna att klättra när reflationstrenden fått hänga i ett tag.

Den amerikanska börsen har i princip gått i takt med Stockholmsbörsen, om en justering görs för att dollarn stärkts fem procent det senaste året. Även här dominerade finanssektorn och industrin uppgången under förra året. Nu har dock ett skifte skett där aktierna för teknologi och sällanköpsvaror klättrar.

I USA börjar nu en avmattning på de dyrare köpen, som bilar, bli allt tydligare. Försiktigare konsumenter med pengar på fickan brukar öka sina utgifter på mer tillfälliga utgifter, som kläder. Blir det så även denna gång?

Samma resonemang på bolagsnivå

Källa: Börsdata

Mot ovanstående går det att invända att så här långt in i en börscykel börjar fältet bli utdraget inte bara mellan branscher utan även mellan enskilda bolag.

Ett komplement i jakten på spännande analysobjekt är att använda olika screeners. En sådan körde jag ovan. Där har jag letat efter bolagen som gått sämre än index men har en stigande försäljning och vinst. För att få ett urval med uppvisad stabilitet valde jag bolag med en långsiktig avkastning på eget kapital på över 10 procent och som kan täcka sina investeringar med det egna kassaflödet. Slutligen begränsade jag mig till bolag med max 15 i p/e-tal.

Det blev väl en rätt spännande lista? Lax från Marine Harvest eller Salmar är en råvara som styrs mer av sin egen marknads utbud och efterfrågan än av händelserna på hela börsen. Det finns framtidsutmaningar som odling på land men också många en strukturellt växande efterfrågan. Där skulle det, oberoende av börsklimatet, kunna finnas möjliga värdeinvesteringar.

Betsson fick värderingen ordentligt sänkt förra året när tillväxten bromsade in. Den som tror på den branschen kan se ett case där. Försäkringsbolag är alltid intressant och Topdanmark är klassiskt case för Buffetinspirerade investerare att fördjupa sig i. Eller varför inte läsa på om skogsmaskiner servade av Ponsse?

Så visst finns det bolag att fundera kring. Särskilt, som sagt, för den som är beredda att mäta med ett lite elastiskt relativt måttband.

En titt på klungan

Källa: Börsdata

Påfallande ofta är det bland bolagen som hänger med snarare än redan rusat eller fallit efter som de där plötsliga rycken kommer. De är stabila och levererar bra resultat men så plötsligt kommer ett resultat som är lite bättre än de tidigare. På en het börs kan det fungera som ett ryck från klungan. Där aktien ändrar karaktär och rusar iväg när både framtida vinstförväntningar och värderingsmultiplar skruvas upp.

Finns det några tydliga sådana kandidater? Jag gjorde om screeningen från avsnittet ovan men justerade för att hitta bolagen som följt index och så struntade jag i begränsningen att p/e-talet inte fick vara över 15.

Det som i bästa fall kan hända syns på Vitrolife. P/e-talet är numera skyhöga 54. På den nivån har bolaget nu legat ett tag. I själva verket mer än ett år och det är därför aktien ändå platsar på listan. Såvida du inte tror att värderingen ska vidare till p/e 108 är det dock knappast här du hittar den enklaste kandidaten till en ny kursdubblare.

Övriga bolag har också stigit i pris men dyr kan bli dyrare. Ta ett bolag som Indutrade. Med rätt börsklimat och några bra rapporter är det lätt att se nya kalkyler för deras framtida utveckling driva upp kursen ännu mer. Det är inte en värdeinvestering för mig, eftersom det är en spekulation i priset snarare än i att bolagets värde förändras.

Kanske är det ändå i den här gruppen redan halvdyra men bra bolag nästa kursvinnare återfinns. För om alternativen är heldyra och börsen ska fortsätta uppåt, så kan måttstocken komma att förändras. Det har hänt förr.

Allt är ju relativt.

Jacob Henriksson

Share:

1 reaktion till “Relativ värdeinvestering – finns det?”

Kommentera

E-postadressen publiceras inte. Obligatoriska fält är märkta *