Uppföljning av Arise efter Q3 2016

Vi köpte in vindkraftsbolaget Arise till vår portfölj i slutet av 2015. Det är ett bolag som vi klassificerar som typen tillgångsbolag och eftersom vi har haft bolaget i ett drygt år i aktieportföljen är det dags för en avstämning för att se om bolaget ska stanna i portföljen eller säljas.

Årsbokslutet för 2016 kommer om ett par veckor, så Q3 2016 är den senaste tillgängliga rapporten. Det har hänt en del i bolaget sedan sist och vi tänkte snabbt gå igenom detta.

Arise står på två ben

Arise är ett bolag med en brokig historik och som bytte strategi under 2015. Tidigare byggde man vindkraftverk för att driva (förvalta) själva men 2015 började man utveckla projekt och sälja nyckelfärdiga anläggningar till andra bolag och även förvalta anläggningar åt andra förutom sig själv. Man har alltså nu två verksamhetsgrenar.

Egen vindkraftdrift

Segmentet som förvaltar vindkraftverk kallar man för Egen vindkraftdrift och jämfört med 2015 har segmentet blandat och gett.

arise_egendrift

Under 2016 (Q1-Q3) har man sålt en mindre del vindkraftverk, men större delen av intäktsminskningen kommer från ovanligt låga vindar 2016 och ovanligt höga vindar 2015. Det är vindkraftens natur och akilleshäl och något alla som har något med vindkraft att göra måste förhålla sig till.

Rörelsekostnaderna minskade 2016 vilket är positivt. EBIDTA blev kraftigt sämre på grund av de lägre intäkterna men EBIT blev bättre vilket beror på att 2015 gjordes stora nedskrivningar på 120 MSEK.

Den egna vindkraftdriften blöder pengar i resultaträkningen men om man ser till kassaflödena ser det annorlunda ut vilket framgår av EBITDA i uppställningen som är en approximation av kassaflödet. Avskrivningar är en betydande kostnadspost i resultaträkningen för kapitaltunga bolag och det troliga är att Arise inte kommer att försöka minska, sälja eller inte förnya sin egna vindkraftspark på lång sikt vilket innebär att avskrivningarna bara symboliserar historiska kostnader. Det gäller såklart även intäkterna som också kommer att avvecklas om detta segment minskar på sikt.

Ett annat eget segment så som Arise redovisar är samägd vindkraftdrift, men det är egentligen samma sak som egen vindkraftdrift, bara att ägandeformen uppenbarligen är samägande.

arise_samagd

Man ser samma trender här som i egen vindkraftdrift. Minskande intäkter, minskande rörelsekostnader, lägre EBITDA men trots det ett bättre rörelseresultat eftersom nedskrivningarna togs 2015. Även här är kassaflödet positivt.

Nu över till det mest intressanta segmentet.

Utveckling och förvaltning

Segmentet utveckling och förvaltning innefattar vindkraftsprojekt som säljs åt andra bolag samt förvaltning (drift och underhåll) av vindkraftsparker åt externa kunder.

Det som har hänt under året sammanfattas nedan.

I april 2016 såldes ett projekt (Solberg) till Fortum på 75 megawatt (MW) installerad effekt. Detta medförde att den ackumulerade sålda effekten sedan strategibytet ökade från 100 MW till 175 MW. Driftsättning förväntas ske i början av 2018 men Fortum är de som slutför projektet.

I september tecknades en avsiktsförklaring om att sälja en vindkraftpark på 200 MW (Kölvallen) till Fortum. Kölvallen förvärvades för 20 MEUR i april och det blir riktigt intressant att följa om den här typen av affärer i Arise kan nå framgång. Om man säljer denna park dubblar man än en gång såld effekt vindkraftverk och det krävs att dessa affärer blir lönsamma för att Arise ska lyckas.

I september 2016 köpte Arise även ett projekt på 370 MW som man ska fortsätta att utveckla i egen regi. I oktober 2016 köpte man ännu ett projekt på upp till 60 MW. Innan allt detta hade bolaget vid utgången av Q3 en vindkraftsportfölj på ungefär 1000 MW av olika mognadsgrad där det är troligt att de bästa projekten säljs först och de sämre projekten antingen läggs ned eller genomförs senare.

I november genomfördes en försäljning av en mindre vindkraftpark på 12,8 MW till en fond förvaltad av Allianz Global Investors vilket gav en kassaflödeseffekt på 90 MSEK och bidrar till ett svagt positivt resultat för året, dvs. försäljningen skedde strax över bokfört värde. Affären flaggades först upp i juli och det tog alltså fyra månader att slutföra affären. Ackumulerad såld effekt borde öka till ungefär 190 MW efter denna affär.

I december ingick Arise ett förvaltningsavtal för en stor vindkraftpark (Tellenes) på 160 MW i Rogaland i Norge. Det är Arises första förvaltningsavtal i Norge och detta är positivt då det bidrar med stabila kassaflöden jämfört med de ryckiga försäljningarna av stora projekt. Förvaltad effekt ökade i och med avtalet från 495 MW till 655 MW vilket innebär att affären var betydande. Vindkraftparken förväntas tas i drift andra halvåret 2017.

Alla dessa händelser tillsammans gav följande utveckling under 2016 Q1-Q3.

arise_utv

Intäkterna i segmentet har ökat jämfört med förra året men det har även kostnaderna gjort vilket har medfört försämrat EBITDA. Däremot har segmentet liksom övriga Arise undvikit nedskrivningar vilket har förbättrat rörelseresultatet vilket ger ett positivt rörelseresultat. Dock blir resultatet före skatt noll efter betalda räntor.

Slutsatsen kan verka ganska enkel att dra när man betraktar de råa siffrorna; det ser ut som att Arise ännu inte har lyckats kapitalisera på sina vindkraftsprojekt sedan strategibytet. Däremot förlorar inte projektverksamheten pengar och uppbackat av förvaltningsdelen borde man kunna få en underliggande lönsamhet som åtminstone stiger.

Projektutvecklingsverksamheten är ryckig med ganska få, stora projekt och nollresultatet kan dessvärre inte förklaras av stiltje. Däremot är det väldigt svårt att förstå hur Arise räknar av sina projekt och kommunikationen kring detta är inte helt tydlig i rapporterna.

Vad som framgår är dock att det stora projektet Brotorp på 46 MW avräknades i Q2 2016 och under Q3 avyttrades som sagt Solberg. Avräkningen för Solberg sker dock när det projektet blir klart, troligtvis under första halvan av 2018.

Historiskt har Arise kommunicerat att man har lyckats göra en vinst på ungefär 1 MSEK/MW vid försäljning av vindkraftsparker, med viss spridning i sina projekt. Det är ganska svårt att förstå det utifrån de redovisade sifforna. Det kan vara så att kostnaderna för pågående projekt löper på och kommer före intäkterna men de senaste två åren har projektverksamheten inte bidragit med några positiva resultat.

Om inte Q4 ger ett positivt resultat för projektverksamheten trots att ledningen har nämnt att några projekt kommer att vinstavräknas då finns det anledning att fråga sig om Arise kan genomföra projekt med lönsamhet.

Resultatet och balansräkningen

Q1-Q3 blev förlusten efter skatt ungefär 50 MSEK vilket motsvarar ungefär 1,5 krona per aktie. En ganska betydande förlust givet att börskursen står i 20 kr.

Det egna kapitalet minskade med 5,5 % från 1074 MSEK till 1016 MSEK vilket motsvarar 30 kronor per aktie och soliditeten är nu 39 %. Så länge elpriserna är så pass låga som de är, vilket elmarknaden bedömer kommer vara fallet under lång tid framöver, kommer det egna kapitalet fortsätta att krympa på grund av förluster från de egna vindkraftverken. Det är som sagt projektverksamheten som ska kompensera för detta.

Den räntebärande nettoskulden minskade till 1163 MSEK från 1253 MSEK vilket är positivt. Arise använder mycket av sina kassaflöden till att minska skuldbördan. I april 2019 måste den stora obligationen på över en miljard finansieras och till dess gäller det att Arise har skapat tillräckligt förtroende för att kunna rulla det stora lånet till rimlig ränta.

Kassaflödesmässigt fick Arise in 150 MSEK från den löpande verksamheten under Q1-Q3 och investerade netto ingenting. Av dessa 150 MSEK gick ungefär 50 MSEK till räntor och 100 MSEK till amortering.

Sammanfattningsvis

Om man ska knyta ihop säcken ser det faktiskt ganska knepigt ut för Arise. Elpriset är fortsatt lågt och prisutsikterna på lång sikt pekar inte mot de priser som fanns i fornstora dagar. Det är svårt att se någon rejäl lönsamhet i den så viktiga projektutvecklingsverksamheten även om det här finns en potential.

Den egna vindkraftsportföljen kommer att fortsätta blöda pengar i resultaträkningen och urholka det egna kapitalet framgent även om kassaflödena är positiva vilket gör att skulderna kan krympas.

Jämfört med vid det ursprungliga analystillfället i slutet av 2015 är vi betydligt mer kallsinniga till Arise än tidigare. Aktien stod då i 17 kr (P/B 0,53) och står nu i ungefär 20 kr (P/B 0,67), så den som köpte aktien då har kunnat håva in en klart godkänd avkastning på 18 %. Vi köpte in aktien till vår portfölj kring 19 kr och har därmed fått en klart sämre, men ändå positiv avkastning om vi skulle sälja nu.

Ledningen har guidat för ett positivt Q4 med vinstavräkning i ett flertal pågående projekt och vi kommer att avvakta Q4-rapporten som kommer om några veckor innan vi bestämmer oss för hur vi gör med vårt innehav. Om de positiva siffrorna från projektverksamheten uteblir i Q4 kommer vi att sälja, annars kan det vara värt att behålla Arise ett år till. Vi ser även fortsättningsvis Arise som en aktie man lämpligen äger som en mindre del i en diversifierad portfölj av tillgångsbolag. Andelen i vår aktieportfölj är ungefär 2,5 %

Share:

2 reaktioner till “Uppföljning av Arise efter Q3 2016”

Lämna ett svar

E-postadressen publiceras inte. Obligatoriska fält är märkta *